Debaty o úsporách a dopadech vysokých státních dluhů
8.5.2013 00:00
Ale debaty o úsporách a dopadech vysokých státních dluhů postrádají klíčový bod: je třeba rozlišovat závazky vůči místním a vůči cizincům. Cizinci nemohou ovlivnit volbami výši daní a nákladů potřebných k umoření dluhu. Mimo jiné, v případě domácího dluhu nevede vyšší míra rizikových prémií a úroků k ničemu jinému než redistribuci dluhů uvnitř země (mezi plátci daní a držiteli dluhopisů). Na druhé straně vidíme dluhy vůči cizincům, kde vyšší úroky vedou k ochuzení země, protože vláda musí převádět zdroje do zahraničí. S tím se obvykle pojí kombinace znehodnocení způsobeného směnným kurzem a dalšího snížení domácí ekonomiky.
Tento rozdíl mezi zahraničními a domácími dluhy ještě více vynikne v kontextu s krizí eura, protože u členů eurozóny nemůže docházet k devalvaci za účelem zvýšení vývozu, jsou-li tyto prostředky vyhrazeny pro splácení zahraničního dluhu. Ve skutečnosti byly do krize zataženy pouze země, které měly před touto krizí vysoký deficit běžného účtu platební bilance. Případ Belgie je přímo ukázkový, protože rizikové prémie belgického suverénního dluhu zůstaly mírné po většinu doby trvání krize eura a to i přesto, že její poměr dluh / HDP patří v eurozoně mezi průměrné (okolo 100%) a po více než rok existovala bez vlády.
Ještě výraznější případ rozhodujícího rozdílu mezi domácím a zahraničním dluhem nám poskytne Japonsko, které mělo zdaleka nejvyšší poměr dluh / HDP mezi zeměmi OECD: poměr tak vysoký, že země krizi takřka nepocítila a úrokové sazby zůstaly mimořádně nízké (kolem 1%). Důvod je zřejmý: Japonsko si po desetiletí drželo značný nadbytek v běžném účtu platební bilance tím, že své více než dostačující úspory nechalo absorbovat dluhy u domácích věřitelů.
Co z toho vyplývá pro evropskou diskuzi o úsporných opatřeních?
Pokud znamená zahraniční dluh více než domácí, klíčovou proměnnou vyžadující úpravu je vnější a nikoliv fiskální deficit. Země s vyrovnaným běžným účtem platební bilance by neměla potřebovat žádný dodatečný
zahraniční kapitál. To je důvod pokračujícího pádu rizikových prémií v eurozóně, nehledě na nejistou politickou situaci v Itálii a přetrváváající fiskální deficity v dalších zemích. Externí deficit okrajových zemí se snižuje v závislosti na klesání potřeby zahraničního financování.
Debata o úsporách a výši státního dluhu je zavádějící ze dvou důvodů. Za prvé: často se poukazuje na to, že úspory mohou samy sebe srážet tak, že redukce fiskálního deficitu může vést k nárustu poměru dluh / HDP, je-li dluh i multiplikátor příliš vysoký. Ale úspory nikdy nemohou bránit samy sobě kvůli působení vnějších vlivů. Naopak, čím více klesá domácí poptávka v odpovědi na škrty ve státních výdajích, tím více se bude snižovat míra dovozu a posilovat kvalita běžného účtu platební bilance - a to vyústí v redukci rizikových prémií.
Zkušenosti z Itálie nás mohou poučit: vysoký nárust daní stanovený vládou bývalé technokratické vlády premiéra Marea Montiho z roku 2012 měl větší dopad než se předpokládalo. Ekonomika se smrštila natolik, že poměr dluh / HDP ve skutečnosti spíše narůstal a stávající deficit se spravoval jen nepatrně, protože příjmy státu padaly zároveň s klesajícím HDP. Ale vedlejším účinkem poklesu HDP se stalo silnější odmítání dovozu - a tím se značně zlepšíl běžný účet platební bilance, což mělo za následek pokračující pokles rizikových prémií i přes politický chaos vzniklý z poslendích nerozhodných voleb.
Za druhé: pokud je zahraniční dluh skutečným problémem, eskalující debata o závěrech Rogoffa a Reinhartové se jeví při pohledu na krizi eura jako nedůležitá. Země se svou vlastní měnou jako je Velká Británíe a zejména Spojené státy, které si samy půjčují ze zahraničí v dolarech, nebude čelittakové finanční tísni.
V případě těchto zemí záleži na tom, zda mají z historického hlediska sklon k prudkým změnám, jakmile jednou státní dluh překročí 90% HDP. Ale okrajové země eurozóny jednoduše nemají na výběr: musí snížit své deficity, protože zahraniční kapitál, na kterém jsou závislé jejich ekonomiky, nebude dále k dispozici.
Ale na druhou stranu je pravdou, že jakmile se běžný účet platební bilance přehoupne do plusu, pomine i tlak ze strany finančního trhu. Mělo by se tak stát pokud možno brzy, aby periferní zamě znovu získaly svou fiskální samostatnost - a byly by schopny ignorovat varování Rogoffa a Reinhartové na vlastní riziko.
Daniel Gros
